河南省上市公司资本结构与企业绩效关系的研究(3)

    一、国外对资本结构和企业成长***的相关研究

    国外诸多学者关于成长性与资本结构关系的实证研究得出了相应的结论。蒂特曼和韦塞尔斯（Titman and Wessels，1988）的研究中发现成长机会与企业资本结构之间存在负相关关系；凯斯特（Kester，1986）的研究中并没有发现对于所假定的成长机会和杠杆之间的负相关关系。

    史密斯（Smith ，1992） 研究1965－1985年间美国的行业水平的数据，发现企业成长性与资本结构和股利政策相关，增长企业要比非增长企业有较低的债务水平； 研究者使用237组增长企业和非增长企业的样本，以投资机会的一系列指标测量成长机会进行研究，发现增长企业要比非增长企业有显著较低的资产负债率；拉詹和子格拉斯（Rajan and Zingalas， 1995 ）对7个国 家（ 美国、日本、德国、法国、意大利、英国、加拿大）资本结构的研究中，发现企业杠杆水平与规模和有形资产率（tangibility ）正相关，与收益率和成长机会的水平负相关；巴克雷和史密斯（Barcley and Smith，1995 ）发现企业债务的期限与成长机会的指标间存在反向关系；巴克雷和史密斯（Barcley and Smith，1995）发现成长机会的指标与企业要求权较高的债务比率直接相关；古尔（Gul，1999）使用1988－1992年间日本上市公司5308个观察值，对成长性与资本结构和股利政策的关系进行了横截面时间序列分析，进行了滞后因变量一年的时间序列分析，研究表明在控制企业规模、收益率、行业组织附属关系和行业调控后，成长机会与债务融资和股息收益率的水平间有显著的负相关关系；古尔（Gul，1999）利用我国上交1990－1995年间的数据检验了国有股权、成长机会与企业杠杆和股利政策间的关系，发现国有股权与债务融资和股利政策成正比，成长机会与债务融资和股利支付负相关。

    至于债务到期结构一些学者也进行了相关的实证研究。如莫尔（Mauer， 1994）发现成长机会较低、规模较大、风险较低的企业更倾向于使用长期债务；巴克雷和史密斯（Barcley and Smith，1995）的研究表明成长性变量与企业债务中到期时间超过三年的债务比例间存在显著负相关关系；古埃德斯（Guedes，1996）的研究结论与巴克雷和史密斯（Barcley and Smith，1995）类似，在成长性的指标与最近所发行的债务到期结构间发现显著负向关系，结论支持梅耶斯的观点。然而，莫尔对美国1950年至1989年间328家工业企业样本债务到期机结构的影响因素进行了研究，与假设不一致的是，成长机性与债务的到期结构两者间却没有显著负向关系。由此可看出，虽然在理论上，按照梅耶斯的代理成本理论，企业的成长机会与其债务到期结构之间存在反向关系，然而在实证研究中，学者们却没有得出一致的结论。

    二、我国对资本结构和企业成长***的相关研究

    我国在进入改革开放以后，在由传统的计划经济向市场经济转变中，企业的经营权和所有权的逐步分离，最先暴露出来的是国有企业的经营者对国有资产的保值增值的动力不大，甚至有的经理人侵占国有资产的问题。在这种环境下，研究企业资本结构的改革对企业经营者的约束和激励的问题围绕着国有企业股本结构优化进行。所以我国改革开放至今，大多数对资本结构和企业治理之间关系的研究主要针对如何实现国有股的有效性和防止其流失，针对这一问题阐述了公司治理中一股独大的危害和小股东股权分散的无效性。

    1996年，国内企业契约理论的代表人物张维迎在《所有制治理结构及委托代理关系》一又中指出： 一个最大化企业价值的所有权安排是使每个山参与人的行动外部效应最小化的所有权安排。这个原则表现为“剩余索取权和剩余控制权的对应”或“风险制造者与风险承担者的对应”，认为企业的所有权安排为资本雇佣劳动。

    1997年，许小年在《股本结构、企业管理和企业业绩：中国上市公司的实例》一文中对国内上市公司的资本结构的分析中发现， 国有股份所占比例越高的上市公司的价值越低，他认为企业内部激励机制改革必须通过改变国有股的含量， 如果国家出售或减少公司的国有股份有助于提高帕累托效率。 这篇文章同时对股权的集中度对企业业绩的影响做了研究， 认为股权集中度与企业业绩之间是呈正相关的。